美联储政策目标的百年轮回

新金融评论

还记得在第一篇文章中，我们对美联储成立配景举行的分析吗？（传送门：美联储是如何创建的 | 金融小百科）美联储未成立之前，美国经常性发生金融危急，银行经常发生挤兑，诱发金融恐慌，市场广泛认为应该成立一个“末了贷款人”的银行以办理这种局面。


而如今，我们发现美联储的货币政策目的重心已经发生了变化，更加偏重于促进经济增长、促进就业、稳定物价等方面。


是什么让美联储的政策目的在不停延伸？又是什么让美联储政策目的的重心不停发生变化？在本篇文章中，我们将系统梳理已往一百年间美联储在政策目的方面的厘革。鉴古知今，渴望能对各人有所开导。

                               
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一、美联储最初的任务：稳定金融

美联储是依据1913年《联邦储备法案》成立的，旨在提供有弹性的货币（elastic currency），支持商业票据再贴现，创建对美国境内银行更有用的监视、管理以及其他目的。
很显然，此时美联储的目的集中在银行业的监视、金融的稳定，而关于物价和就业的内容则只字未提。
这是由其时的历史配景决定的。美联储初期，主流观点认为，农作物的播种季节和劳绩季节会产生对资金的季节性需求，这种需求凌驾可用资金规模时会触发恐慌，银行和个人囤积运动性则加剧了恐慌的蔓延。假如能够设立一个可以通过贴现窗口更灵活地向商业银行提供运动性，进而帮助商业银行满足客户的资金需求的新机构，这种季节性的资金需求压力就有望得到缓解。所以办理运动性题目是美联储要考虑的第一要素。
而通货膨胀在其时并不常见。有研究数据显示，1913年美国的物价水平只比1775年高出20%，甚至比1813年战争时期低出40%。这是因为美联储初期是在金本位制度下运行的。在金本位制度下，美元持有者可以随时要求将美元兑换成黄金，美联储为此持有的黄金不少于美元发行量的40%。而在1933年罗斯福公布放弃金本位制、采用不兑换的纸币后，通货膨胀才徐徐走进人们的视野。在1971年8月，美国政府停止美元兑换黄金后，美国的通货膨胀才开始一起攀升。

1913年-2021年美国通胀水平

                               
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数据来源：https://insights.ceicdata.com/Untitled-insight/myseries

二、大荒凉时期：美联储促进就业的目的初显

时间来到美国的20世纪30年代。提到大荒凉，许多人通常想到的是罗斯福新政。我们险些说不出美联储在这次大荒凉中发挥了哪些作用。而对比2008年的金融危急，各人却都能想起是美联储的量化宽松政策救济了金融市场。
很显然，在大荒凉中，美联储未能很好地推行维护金融稳定的职责。1929年股市大崩盘后，固然美联储实验对金融体系注入了大量的运动性。但是面对随之而来的银行业恐慌，美联储的反应严重不足，大规模的银行倒闭以及货币信贷资金链的断裂，导致经济陷入了大荒凉。
在这样的压力下，美联储的货币政策目的也在变化。1935年，《银行法》要求美联储根据美国的团体信贷状况开展公开市场操纵，而不仅仅是出于短期运动性的需求。国会也答应美联储向更广泛的生意业务对手提供贷款、接受更多种类的抵押品等步调，这大大提高了美联储通过贴现窗口提供运动性的本领。
随着本领的提高，美联储或许想做更多的事变。面对大荒凉时期的高失业率以及对二战后失业率提高的担心，美联储已经不再“满足”于末了贷款人脚色了，还将促进就业的目的也“揽到自己身上”。
不过，在大荒凉时期，凯恩斯主义盛行，美国的财务政策占据主导职位，此时美联储的货币政策更像是处于屈从财务政策的脚色。美联储经常在充实就业的名义下，为政府财务融资提供便利服务。甚至在二战期间，美联储还要帮助财务部为政府战争融资。以至于一位经济史学家说美联储“退居二线”了。
而在这个期间，美联储稳定金融的关注度有所下降。伯南克认为导致这种状况的部门缘故原由在于，20世纪30年代成立的联邦存款保险公司和证券生意业务委员会负担了部门维护金融稳定的职责。
三、大通胀时期：稳定物价、控制通胀的目的浮出水面

直到1951年，美联储与财务部达成协议后，美联储才开始真正得到订定货币政策的独立性。美联储得到独立性后，将物价稳定和就业目的设置为货币政策的目的。
20世纪50年代和60年代，美国物价水安稳定、通胀水平较低。然而，70年代以来，美国通胀水平开始攀升。这既与其时美国政府停止美元兑换黄金有关，也与美联储屈从于财务政策，为财务融资有关。
除此之外，这也与美联储的不作为有关。其时美联储的政策订定者认为，通胀主要是来自成本推动和结构性因素，而调节货币供给的政策是没有作用的。
1971年，时任美联储主席阿瑟·伯恩斯（Arthur Burns）在国会听证会上表现，“鉴于大量的失业无法遏制工资增长或者减轻一样平常代价水平的上升，我越来越相信，我国必须用一些详细的政策来替补货币和财务政策，以减轻工资和代价水平的增长。”
这种悲观的货币政策论，直接导致了尼克松政府出台了70年代管制工资和物价的政策。
70年代后期，时任美联储主席威廉·米勒(G.William Miller)和其他美联储官员在各种场合夸大货币政策并非反通胀的最有用本领。而其时的经济学家也认为，低通胀带来的收益远不及为了实现低通胀所付出的成本。
到了20世纪70年代，美国的通胀水平已经到达两位数，人们的通胀预期变得不稳定，长期利率中隐含的通胀预期也在上升，这引发了部门政策订定者的反思，美联储也徐徐意识到以中央银行信誉为担保、为私家部门的通胀预期提供稳定锚的告急性。
背面正是各人熟知的故事，在1979年，保罗·沃尔克（Paul Volcker）担任美联储主席后，为了控制高通胀而紧缩货币，为此不惜捐躯经济增长。最终通胀率下降、失业率上升，也为80年代中后期的繁荣打下了坚实的基础。此时，物价稳定成了美联储的主要目的。
20世纪90年代，美国进入信息技术革命，然后经历了一个历史上最长的经济连续稳定增长、且低通胀的大缓和时期。这一时期，美联储在促进就业最大化和维持物价稳定方面都取得了相当大的成功。不过，由于美联储与其他银行业机构共同负担羁系职责，美联储讨论货币政策时对维持金融稳定的重视水平有所下降。
肯定水平上，经济长期连续稳定的增长，蒙蔽了投资者、金融企业和金融羁系机构，以致于他们未能对徐徐增长的风险予以足够的重视。
四、历史总是在轮回

2008年，美国发生了次贷危急，进而引发环球金融危急。而这次金融危急和随之而来的大衰退再次表明，金融不稳定会在更大范围内对经济造成严重的粉碎。中央银行假如能促进经济增长，就必须考虑各种风险对金融稳定的影响。金融危急爆发后，美联储又开始重新重视“维持金融稳定”的脚色了。从某种意义上说，美联储经历了一个轮回，又回到了防范金融恐慌的最初目的上。
固然金融危急后的几年，美国的货币政策渐渐走向正常化。但是由于美国通胀一直处于较低的水平，美联储对通胀风险的担心也有所弱化。
2020年8月27日，美联储更是修改了货币政策框架文件《长期目的和货币政策计谋声明》，考虑实行“平均通胀目的制”，这意味着短期通胀目的可以凌驾2%，理由是一些时期的低通胀使得长期通胀率仍不凌驾2%。
该声明还对就业目的举行了修改，提升了就业目的的告急性，迁就业目的的表述由充实就业的双向“偏离”改为单向“缺口”，也表明美联储更加注重推动就业市场的修复。
这也与11月前美联储主席鲍威尔的发言不谋而合。面对本年美国的高通胀数据，鲍威尔此前几个月一直在夸大通胀只是临时的，要关注经济复苏的可连续性，要在看到经济复苏和就业市场有显着改善时才会考虑缩减购债。10月13日美联储公布的集会纪要显示，有可能11月中旬开始缩减购债，但是这离收紧货币政策还差得远。
不过，值得留意的是，这一轮通胀的演进正在超出美国政府和美联储的预期。在11月份的美联储议息集会上，鲍威尔转而表现“必须意识到代价大幅上涨的风险，更高的通胀将连续下去，必须接纳步调应对这一风险”。
美国劳工部11月10日公布的数据对市场预期的冲击更为剧烈。美国10月居民消耗代价指数（CPI）同比上涨6.2%，升至1990年11月以来最高点。美国总统拜登在经济数据发布后就表现：“通货膨胀陵犯了美国人的钱包，扭转这一趋势是我的当务之急。”
在这个时间点上，再继续争论通胀到底到了什么水平显然已经没故意义了，更务实的做法应该是考虑如何才能扭转局势。毕竟，假如美国的宽松政策能够成功促进经济，实现经济复苏的目的，那么经济增长就能办理就业、税收、政府债务、社会稳定等一系列题目；但是，假如宽松的政策没有带来应有的复苏，美国将有可能陷入经济滞胀、债务违约的困境。接下来，就让我们继续观察美联储未来的选择吧。█
参考文献：
1、伯南克《美联储百年沧桑：目的、框架和可信度》
2、宋小川《美联储货币政策百年历程》
3、盛松成《美联储政策目的重心已发生实质性变化》

来源：https://www.toutiao.com/a7030755226722386439/
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